投资要点：   　　7月PMI略低于预期，但剥离季节性之后仍环比回升7月PMI环比下降0.1个点，略低于预期；历史上7月大部分低于6月，本次亦不例外，显示出数据并未超越季节性。而季调后数据为51.1，较上月上升0.3个点。剥离季节性影响之后的PMI仍呈现出环比回升的态势。   　　内需订单其实已经回升，外需继续下滑但已进入幅度收敛期季调后的新订单指数上升0.2个点；新出口订单下滑0.6个点，但下滑幅度较5月（1.3个点）和6月（1.5个点）明显收敛。一个逻辑上的推论是内需目前已经企稳回升，而外需进入了下滑减速期。BDI数据的走势（图）支持这一结论。当然，由于欧洲局势随时可能有变数，我们目前仍需审慎地看待这一问题。   　　从供给端看，除就业之外的指标都出现了回升生产指数季调回升了1.1个点，采购量指数回升了0.1个点。但就业指数下滑了0.2个点，季调后更是回落达0.7个点。这一现象与汇丰PMI的结论完全吻合，显示出在前期需求低迷的滞后影响下，就业确实已经成为一个现实问题（可以作为一个证据的是，近期媒体亦看到有关“多地再现民工返乡潮”的报道）。   　　我们认为，就业一直是政策的底线。就业开始出现问题（例如2008年10月前后）的时候，政策趋向于更宽松的概率会更大。   　　产成品库存加速调整，符合库存周期过渡的特征理论上看，在主动去库存向被动去库存过渡的阶段，由于需求端开始由跌转升，库存调整在短时间内将有加速。而本月数据完全符合这一特征。本月产成品库存下滑4.3个点，季调后也下滑达2.3个点，主动去库存阶段顺利结束；后续库存压力将有所减轻。   　　近期BCI等数据亦可旁证宏观基本面的弱复苏正形成孤证不立，我们亦可以通过其他指标来观察基本面的变化：7月31日生意社BCI指标公布，BCI指数为0.04，均涨幅为0.98%，反映了7月份制造业经济较上月呈扩张状态，经济出现企稳迹象。BCI指数是中国大宗商品供需指数；其构成是八大行业最具代表性的100种基础原材料。从历史数据看，BCI对经济下滑和复苏的反映还比较敏感；趋势一致并略领先于PMI，客观性也更好。7月BCI为0.04（BCI大于0为制造业扩张，小于0为收缩），较上月（-0.69）明显环比回升。这亦能显示宏观面的弱复苏正在形成。